股权融资与股票收益：来自中国的证据能力外文翻译资料

Equity financing capacity and stock returns: Evidence from China

Abstract

We examine the relation between the capacity for financing through rights and seasoned public offers of equity and subsequent stock returns in China. The results show that the capacity for rights and public offers is reliably negatively related with future returns for firms that met regulatory criteria. Further, the capacity for rights offers is strongly negatively related with returns for firms that met the criteria and applied for approval, and for firms that issued equity after meeting the criteria and obtaining approval. Thus, there is clear evidence of a negative relation between equity financing capacity and stock returns in China.

Keywords：Equity financing capacity；Stock returns；Rights offers；Public offers；China

1. Introduction

There is a large body of literature on the relation between equity financing and stock returns. These studies focus on the actual financing activities such as the issuance of equity and debt. However, there is very little research on the relation between the capacity of a firm to raise external funds and stock returns. China provides a unique setting for studying the stock market valuation of equity financing capacity because the listed firms in China have to meet specific requirements set by China Securities Regulatory Commission (CSRC) to become eligible to issue equity and debt securities. The CSRC effectively defines a firm#39;s capacity to issue equity and debt. We examine whether the equity financing capacity, defined as the eligibility to raise external equity capital through rights and seasoned public offers as per CSRC regulations, is related to future stock returns. Our paper is uniquely different from previous research on financing and stock returns in that we focus on the impact of the capacity to raise equity funds rather than the relation between actual financing activities and stock returns.

From the standpoint of neoclassical investment theories, the ability to raise equity capital provides the firm with financing flexibility and enables it to exploit any emerging profitable investment opportunities that will lead to future cash flow growth and increased shareholder wealth. Investors recognize the possibility of profitable investments and growth, leading to higher expected returns. Thus, neoclassical investment theories predict a positive relation between capacity to raise equity and future returns.

On the other hand, agency, signaling, and earnings-management explanations predict a negative relation between equity financing and returns. Agency conflicts between managers and shareholders may lead to the overinvestment problem, which is investing in unprofitable projects resulting in negative NPV and loss of shareholder wealth (Jensen, 1986, Jensen and Meckling, 1976). When firms issue equity, the market recognizes this overinvestment problem by way of lower expected returns. The signaling hypothesis posits that firms issue equity when they are overvalued, and market prices adjust downward subsequently leading to a negative relation between equity issuance and stock returns (Myers and Majluf, 1984, Loughran and Ritter, 1995, Loughran and Ritter, 1997, Loughran and Ritter, 2000, Ritter, 2003). Earnings management explanations argue that firms intending to issue equity opportunistically manage their earnings to alter financing proceeds in their favor (Cohen and Lys, 2006, Dechow et al., 2008, Papanastasopoulos et al., 2008). When investors recognize earnings management, the price drops subsequently. The key implication for firms that have not yet issued equity but have the capacity to do so is that the market recognizes the propensity for these firms to issue equity and over-invest, issue overvalued equity, or engage in earnings management activities leading to lower expected returns. Therefore, the capacity to issue equity capital will be negatively related with future stock returns.

We contribute to the literature in a number of ways. We examine the relation between equity financing capacity and stock returns, which has received very little attention in the empirical finance literature. More importantly, our study is based on a unique setting where the capacity to issue equity and debt to the public by firms listed in China is determined by the Chinese securities market regulation. The requirements for becoming eligible to raise external capital essentially creates two types of firms – those eligible to raise external capital and hence have external financial capability and those that are not eligible and hence have constrained external financing. We specifically examine whether the capacity to make rights and seasoned public offers of equity is priced in the market in terms of future returns. Due to the tight controls and regulations related to access to public capital markets in China, only a portion of listed firms qualify to access public equity and debt markets in China. The capacity to raise external capital is an important intangible option available to the firm and could conceivably affect stock returns. We are able to enrich the existing literature on financing behavior and stock returns by showing how equity financing capacity is related to stock returns in a highly regulated emerging capital market.

The scope of this study is limited to examining how equity financing capacity is related to future returns. A related and important issue is the factors such as earnings management that may explain the relation between equity financing capacity and returns. That issue is beyond the scope of our present study and points to a further research area.

The results of our study show that the capacity for rights offers of shares is strongly negatively related with future stock returns. This negative relation between capacity to make rights issues and future stock

全文共20731字，剩余内容已隐藏，支付完成后下载完整资料

股权融资与股票收益：来自中国的证据能力

摘要：本文研究了我国股权融资能力与股票上市时间的关系及其与股票收益的关系。结果表明，对于符合监管标准的公司而言，股权和公开发行的能力与未来的回报率呈负相关。此外，配股能力与符合标准并申请批准的公司以及符合标准并获得批准后发行股票的公司的回报率显著负相关。因此，我国股权融资能力与股票收益之间存在明显的负相关关系。

关键词：股权融资能力；股票收益；配股；公开发行；中国

1.介绍

关于股权融资与股票收益之间的关系有大量的文献。这些研究关注的是实际的融资活动，如发行股票和债券。然而，对企业外部筹资能力与股票收益之间的关系的研究却很少。中国为研究股票市场融资能力估值提供了一个独特的背景，因为中国的上市公司必须满足中国证监会（证监会）规定的特定要求，才能有资格发行股票和债券。中国证监会有效地界定了公司发行股票和债券的能力。股权融资能力被定义为根据中国证监会的规定，通过上市和发行股票筹集外部股权资本的能力。我们在此研究了股权融资能力是否与未来的股票回报有关。我们的论文与以往关于融资和股票回报的研究有着独特的不同，因为我们关注的是股权融资能力的影响，而不是实际融资活动与股票收益之间的关系。

从新古典投资理论的观点来看，筹集股本的能力为公司提供了融资的灵活性，并使其能够利用任何可能导致未来现金流增长和股东财富增加的新兴盈利投资机会。投资者认识到盈利投资和增长的可能性，从而获得更高的预期回报。因此，新古典投资理论预测了提高股本的能力和未来回报之间的正关系。

另一方面，机构、信号和盈余管理的解释预测了股权融资和收益之间的负关系。管理者和股东之间的代理冲突可能导致过度投资问题，即投资于无利可图的项目，导致负净现值和股东财富损失（Jensen，1986年，Jensen和Meckling，1976年）。当公司发行股票时，市场通过降低预期收益来识别出这一过度投资问题。信号假设假定了公司在估值过高时发行股票，随后市场价格向下调整，导致股票发行与股票回报之间存在负关系（Myers和Majluf，1984年，Loughran和Ritter，1995年，Loughran和Ritter，1997年，Loughran和Ritter，2000年，Ritter，2003年）。盈余管理解释认为，公司在有利可图的情况下，会适时地发行股票来取得可能的融资收益（Cohen和Lys，2006年，Dechow等人，2008年，Papanastasopoulos等人，2008年）。当投资者意识到盈余管理时，价格随后下跌。对于尚未发行股票但有能力发行股票的公司来说，其关键含义是，市场认识到这些公司倾向于发行股票和过度投资、发行估值过高的股票或从事导致预期回报降低的盈余管理活动。因此，发行股本的能力将与未来的股票收益负相关。

我们从多个方面来进行研究。我们研究了股权融资能力与股票收益之间的关系，这在实证金融文献中很少受到关注。更重要的是，我们的研究基于一个独特的背景，即在中国上市的公司向公众发行股权和债务的能力取决于中国证券市场监管。对筹集外部资本的资格要求实质上产生了两种类型的公司——有资格筹集外部资本的公司，因此具有外部财务能力；没有资格筹集外部资本的公司，因此外部融资受到限制。我们特别研究了以未来回报为基础的市场中是否会对公开发行股票的能力进行定价。由于中国对进入公共资本市场的严格控制和监管，只有一部分上市公司有资格进入中国的股票市场和债券市场。筹集外部资本的能力是公司可获得的重要无形期权，可能会影响股票收益。我们将通过展示股权融资能力如何与高度监管的新兴资本市场的股票收益相关，以丰富现有的融资方式和股票收益的文献。

本研究的范围仅限于研究股权融资能力与未来收益之间的关系。一个相关而重要的问题是，盈余管理等因素可能解释股权融资能力与收益之间的关系。这个问题超出了我们目前的研究范围，并指出了进一步的研究领域。

研究结果表明，股权发行能力与未来股票收益呈显著负相关。对于事先满足监管标准并随后申请监管批准的公司来说，配股发行能力与未来股票回报之间的负相关性最强。这一发现尤其重要，因为配股是中国上市公司最主要的股权融资形式。我们还发现，尽管根据监管标准，有资格向公众发行股票的公司的股票发行能力与未来的回报率有可靠的负相关，但对于申请公开发行股票或公开发行股票的监管批准的公司来说，这类证据并不成立。我们还调查了一部分获得监管批准后实际发行股票的公司，发现通过权利发行股票的能力与未来股票回报之间甚至存在更强的负相关。由此可见，我国股票发行能力与股票收益之间存在着明显而紧密的负相关关系。

这些发现与机构、信号和盈余管理假设一致，后者预测股票发行和后续回报之间存在负相关关系。现有美国证据显示，关于实际股票发行与股票回报之间关系，在经过调整的股票发行之后，股价表现明显不佳（例如，Loughran和Ritter，1995年，Spiess和Affleck Graves，1995年）。与先前的证据一致，我们的研究通过表明发行股票的能力也与回报呈负相关，从而完成这篇文章。

文章的组织结构如下：第2节描述了中国对股票发行的监管要求。在第3节中，我们提供了数据和实证研究设计，而第4节提供了实证结果。最后，第5节提供了总结和结论。

2.中国股权融资的监管要求

中国证券的发行受中国证券监督管理委员会的监管。监管要求主要由基于会计的定量和定性标准确定。基本的定量标准是，一家公司必须在规定的时间内达到最低盈利能力阈值。表1详细列出了标准的历史演变。

表1.中国证监会关于确定申请证券发行资格的要求。

2000年前，中国上市公司唯一允许的股权募集方式是以低于市场价格的价格按比例向现有股东提供股权。20世纪90年代，我国公众对股票的需求量较大，且公司发行的股票全部由股东认购。中国证监会于1993年首次发布了《上市公司配股指引》，要求上市公司必须在过去两年内实现盈利。1994年，加强了监管，要求三年的盈利能力和三年平均净资产收益率最低为10%。在过去三年中，标准进一步收紧至三年平均净资产收益率最低为10%和每年净资产收益率最低为6%，大大减少了满足配股要求的公司数量。近年来，盈利能力要求逐渐放宽，自2006年以来，盈利能力要求是净资产收益率应大于零。如表1所示，在2000-2009年的样本期间，有三个与股权问题相关的监管制度。

直到2000年，中国证监会才允许前三年中每一年都盈利的公司向社会公开发行股票。这项规定比当时批准配股的标准要宽松得多，因此许多公司宣布公开发行股票。2001年，标准严格至要求三年平均净资产收益率至少为6%，并与配股条件相一致；2002年，进一步限制了公开发行股票的资格，要求满足三年平均净资产收益率和上一年净资产收益率至少为10%的条件。但2006年的最后一次修订将盈利能力要求降至3年平均净资产收益率最低为6%。因此，在我们的样本期内，有四个监管制度来管理申请股权公开发行许可的资格。

3.研究设计

3.1. 数据和样本描述

样本包括2000年至2009年10年期间在中国上市并包含在中国股票市场和会计研究（CSMAR）数据库中的所有非金融公司。我们使用中国上市公司的季节性股票发行数据库，中国上市公司的现金和股票股利研究数据库，以及CSMAR数据系列中的股票市场财务报表数据库。所有选择的公司都代表A股公司。我们要求每家公司必须在这个数据库中出现至少两年。外国上市的中国公司和在香港上市的中国公司都被排除在外。我们也排除了缺少必要财务和其他数据的公司。有关配股申请和批准以及公开发行股票的信息从中国证监会获得。最终样本是一个不平衡的面板数据集，由代表1563家公司的10705个公司年度观察数据组成。

表2显示了观察的数量和总样本中的公司数量，以及根据公司是否有资格、申请或配股和公开发行将其细分为子样本的情况。符合中国证监会配股要求和公开发行股票要求的公司被视为合格公司。向中国证监会提出申请的符合条件的公司，分为符合条件的申请公司。申请批准股票发行的合格公司数量分别为4%和3%左右的配股和公开发行。有趣的是，我们发现一些不符合公布的监管标准的公司也申请了中国证监会的批准，因此我们将这些公司进一步归类为不符合条件的申请公司。此外，无论其资格如何，所有申请的公司被归类为申请公司。虽然我们没有获得批准的公司数量的数据，但是，我们知道批准后发行股票的公司数量。我们将合格和发行股票的公司归类为合格和发行股票的公司。一些显然不符合申请批准和发行股票标准的公司申请批准。为了获取这一子样本的公司，我们将它们归类为不合格不能发行股票的公司。最后，所有发行股票的公司都被认定为已发行公司。因此，我们有一个非常有趣

全文共5762字，剩余内容已隐藏，支付完成后下载完整资料

资料编号：[2716]

您可能感兴趣的文章

• 哈佛分析框架下的企业经营管理分析：以迪斯尼公司为例外文翻译资料
• 某些财务指标对罗马尼亚能源部门股本回报率的影响——基于Dupont分析的竞争方法外文翻译资料
• 企业并购中的金融风险控制与规避措施外文翻译资料
• 马来西亚公司的企业风险管理做法外文翻译资料
• 伊斯兰金融机制下的中小企业融资困境分析——以苏丹伊斯兰银行为例外文翻译资料
• 塞尔维亚肉类行业盈利能力分析外文翻译资料
• 现金流量表与企业价值：来自台湾的证据外文翻译资料
• 企业价值最大化视角下的财务风险控制与防范研究外文翻译资料
• 财务报表舞弊的原因、后果及防范外文翻译资料
• 澳大利亚借壳上市:探索性分析外文翻译资料